计算机行业周观点:下跌中的机会与风险

过去一周,市场波动较大。但对于计算机行业而言,板块调整的时间其实已经有两周。在经历过这样大幅调整后,是否存在跌出来的机会?在市场普遍悲观中,是否可以保留一点乐观,积极寻找潜在的机会?基于此,我们先分析下,在过去板块连续下跌的这两周(1月29日以来),计算机行业所发生的一些边际变化。

    1、估值回落明显。1月29日以来,计算机行业指数回落14%,行业PE(TTM)从59倍回落至50倍,整体估值虽然还算不上便宜,但回落的幅度还是比较明显的。在2018年度投资策略中,我们提到,2017年计算机行业出现了“行业指数在回落,但行业估值在上升”的情况,主要是由于2017年计算机行业“大市值、高估值”标的上涨的结构性行情导致。但在过去这两周下跌行情中,高估值标的回调幅度较大,行业估值与指数回落的幅度趋同。对于目前行业的整体估值,虽然还难言便宜,但对于之前市场想参与但觉得估值高的标的,其估值的回落使得性价比有所提升。而且,我们认为,无论是业务发展还是估值溢价,未来计算机行业上市公司可能会走向分化。因此,可能需要我们分开来看计算机行业不同板块和个股估值情况。

    2、涨跌特点。第一,下跌个股:估值高、增速低。随着行业指数一起下跌的个股主要是之前估值比较高,且业绩增速还没有表现出边际改善的标的。第二,上涨个股:边际改善。对于一些估值本来就比较高的个股,比如18年估值在40倍以上公司,根据业绩预告,其2017年第4季度业绩出现了业绩增速的边际改善,这两周表现的也比较强一些。但更具有代表的是那些估值相对较低、业绩确定性增强的二线白马,无论是上涨的稳健性还是下跌时的抗跌性,表现的都更好一些。回过头来看,1月份以来,这些标的相对行业指数的相对收益还是比较明显的。

    3、业绩增速回落,但部分公司有边际改善。截止1月31日,业绩预告披露完毕,通过对154家样本公司数据分析,2017年计算机行业归母净利润增速为2%,增速同比回落较大(需要特别说明的是,这里的增速数据不一定代表真实情况,因为样本公司选择的不同,会使得行业业绩增速发生一定的变化)。行业业绩增速下滑的主要原因,除了市场预期到的外延并表减少之外,还有比市场预期严重一些的商誉减值问题。如果将计提商誉减值的公司从样本中剔除,2017年行业归母净利润增速为14%。另外,同样值得关注的是,一些公司业绩内生增速出现边际改善,特别是在2017年的第4季度,详情参考我们上周周报。

    4、股权质押风险初现。由于连续下跌,股权质押平仓风险逐步显露。A股已经有部分公司发布了“公司控股股东或实际控制人股权质押触及预警线以及平仓线的公告”。股权质押平仓可能会带来诸如公司大股东实际控制权变更,或者可能引发上市公司资金链断裂等风险。目前,计算机行业上市公司还没有出现质押的股权被平仓的情况。

    以上是这两周由于行业指数下跌以及其他因素所带来的边际变化。这种变化对于我们选股有什么影响?首先,我们认为,2018年计算机行业的投资主线仍为:业绩主线和产业趋势主线。业绩主线中,选择内生业绩增速相对估值有优势的公司,这一类型公司偏稳健型。产业趋势主线中,主要是新技术的发展和应用,但目前这些新技术还难以贡献收入和利润,更多是从公司技术储备、卡位优势和稀缺性等角度去考虑,这一类型公司偏弹性。经过连续两周行业指数的下跌,我们认为,无论是从稳健型的业绩主线还是偏弹性的产业趋势主线,留给我们的选股空间相对更大了一些。

    1、在业绩主线。核心指标:估值低,增速高。考虑到估值与增速的匹配度,我们可以以2018年指标为参考,选择2018年PE在25X左右,增速在30%左右及以上的公司;以及2018年PE在30左右,增速在35%左右及以上的公司。对于这些公司,我们赚的更多的是业绩稳定增长的钱;如果持有时间长一些,还包括下半年估值切换的钱(估值切换到2019年)。因此,对于计算机行业而言,业绩主线下的标的更多的是由业绩增速驱动,而非估值扩张。一般情况下(非系统性下跌或者上涨),其表现更加稳健。在目前业绩逐步披露的时间窗口,沿着业绩主线,我们推荐二线低估值白马,这也是我们自1月初以来的观点。标的包括:25-30(18年PE25X左右,18年增速30%左右)公司:华宇软件、汉得信息、宝信软件;30-35公司:美亚柏科、今天国际、泛微网络等。

    2、产业趋势主线。核心指标:技术强,卡位好,稀缺性。在这一主线中,需要我们,第一,要选好、选对产业发展方向;第二,把握产业方向演进的节奏和时间点;第三,掌握公司在该产业方向中具体业务的进展。除此之外还包括政策变化以及全球IT巨头动向等。在这一主线下,一开始可能是自上而下选股,但到后面也需要我们自下而上去甄别和筛选。相对于业绩主线,产业趋势主线中,驱动股价的更多是估值扩张逻辑。也正因为此,如果单纯从PE指标估值来看的话,计算机行业还有很多PE值很高(18年PE在50倍以上)的公司(暂且不论对这些公司采用PE估值是否合理)。对于这一主线下的公司,在这两周的连续下跌中,其股价和估值回落幅度都比较大,选择的可参考性有一定提升。标的包括:四维图新、中科曙光、东方财富、恒生电子、中科创达、石基信息。

    提示两个风险:

    1、外延并购带来的潜在商誉减值风险。在2017年业绩预告中,我们认为特别值得关注的一点是:商誉减值风险。2014-2015年计算机行业大量的外延并购所带来的潜在风险,已经在个别公司中逐步体现出来。从我们对2017年业绩预告的统计数据来看,目前计算机行业已经有5家左右的公司出现大幅计提商誉减值的情况。其并购标的未完成业绩承诺,对其大幅计提了商誉减值。这种现象是否会在整个行业进一步扩大和蔓延,目前还不得而知。但对于过去两年外延比较多的标的,确实需要我们持续跟踪子公司的业务经营情况,避免踩雷。

    2、股权质押带来的潜在风险。这一风险主要是这两周系统性下跌所引发。目前计算机行业还没出现质押股权被平仓的案例,但需要注意的一个情况是,2月10日,工大高新发布公告,控股股东哈尔滨工业大学高新技术开发总公司,所持有的公司3551.6万股被冻结,占公司总股本的3.43%。截至目前,工大高总的持股比例16.42%,累计被冻结股份数占其持股总数的39.30%,占公司总股本的6.45%。从整个行业来看,目前计算机上市公司质押比例超过50%的公司有5家,质押比例超过30%的公司大概有40家,潜在的风险也需要我们持续跟踪。

    风险提示事件:(1)行业整体业绩增速低于预期的风险;(2)外延并购标的业绩不达预期的风险。