中炬高新:锋芒已露,经营有望持续改善

调味品行业集中度低主要受发展阶段影响,未来有望呈一超多强格局。我国调味品行业集中度偏低的根本原因是行业仍处于发展后期,竞争格局及企业盈利状况良好,故集中度提升速度不快。目前行业龙头海天竞争优势明确,且护城河较深不会轻易被颠覆,预计行业未来将呈现一超多强格局;而第二梯队企业各具特色形成差异化竞争,格局未定仍有无限可能。从行业发展趋势角度来看,餐饮渠道将会是边际增量的重要贡献者;零售端则会更注重产品升级。同时随着主要企业由单品类步入多品类发展阶段,利润弹性将更突出,投资价值良好。

    战略明确,执行到位,中炬未来增长点明确:目前公司收入端增长点主要来自品类扩张、餐饮渠道拓展及全国化扩张,并且公司都已制定切实可行的战略正在稳步推进。综合考虑行业景气与公司潜力,我们认为中炬未来3-5年可保持15%左右的收入增长中枢;同时伴随着高效产能投放与前海入主后的管理效率提升,公司净利率已进入稳步提升通道,未来几年利润端弹性均会明显高于收入。公司净利率与龙头海天差距明显,未来若能逐步靠拢,业绩弹性将会十分可观。

    调味品板块估值溢价高,两大因素压制中炬估值:从国内外经验来看,调味品板块得益于其成长性及较深的壁垒都能够获得一定估值溢价。中炬高新估值不高主要受多元化经营及机制变革不确定性的压制,未来若这两大因素能够得到解决或改善,公司估值水平有望随之修复。

    投资建议:公司地产业务有望受益深中通道持续增值,维持44亿土地估值,则调味品业务对应市值164亿,预计美味鲜18年归母净利润6.7亿,对应18年约24倍市盈率,仍显低估。维持买入-A的投资评级,上调6个月目标价至33元,对应总市值263亿;其中调味品业务目标市值219亿,对应18年调味品业务约33倍市盈率。

    风险提示:下游需求不及预期,实际控制人变更存不确定性。