中国民生银行:M2增速续创新低,货币政策会转向吗?

摘要:上周,重磅经济金融数据相继公布,主要经济指标走势向下,M2增速续创历史新低,债市收益率整体先上后下。具体来看,中债1、3、5、7和10年期国债到期收益率分别波动1.3、1.0、1.8、-0.5和-0.2个BP,分别达到3.476%、3.522%、3.600%、3.669%和3.598%。上周,10年期国债期货主力合约T1712上涨0.20%,收报95.355元,连续三周上涨。

    8月末,广义货币M2余额164.52万亿元,同比增长8.9%,增速分别比上月末和上年同期低0.3个和2.5个百分点;M2同比增速续创历史新低。与此同时,社融数据整体超预期,社会融资规模增量为1.48万亿元,比上年同期多186亿元。其中,当月对实体经济发放的人民币贷款增加1.15万亿元,同比多增3497亿元。在M2同比增速续创新低的同时,社融数据整体高企,看似同金融数据有所背离,也同前期公布的经济数据有所背离。对此,我们认为:

    第一,8月新增社融1.48万亿元,M2环比增长1.62万亿元,从新增变化上看,二者并无明显背离。此外,进一步考虑到2016年8月的M2环比增长规模和环比增速均是历史上8月的历史最高水平,因此,客观来说,高基数也对8月M2同比增速形成的下拉。

    第二,从央行的流动性投放来看,8月MLF和OMO净回笼4080亿元,PSL投放347亿元,合计影响央行对其他存款性公司债权环比减少3733亿元。金融机构信贷收支表反映的财政性存款减少3900亿元,由于信贷收支表反映的财政性存款变化和央行资产负债表中的政府存款变化几乎相当,所以我们估算8月政府存款环比下降3900亿元,外汇占款降幅虽然继续收窄,但是仍然环比下降46亿元。可以估算8月准备金存款或小幅上升121亿元,而8月新增的需要缴准的存款大约在1.3万亿元,对应法定准备金需要增加近2000亿元,所以综合来看,商业银行8月超储或进一步下行,说明央行在流动性的投放上并未转向宽松。

    第三,从社融结构来看,8月新增社融1.48万亿元,同比多增3497亿元,表内信贷仍然是社融的主要支撑。未贴现的银行承兑汇票融资有所恢复,新增242亿元,结束连续三个月的下行,或是因为银行表内信贷额度趋紧。考虑到8月债市收益率有所上行,企业债融资有所回落,企业债券融资1063亿元,较7月2840亿元下降1777亿元。从金融机构信贷收支表来看,8月新增人民币贷款1.09万亿元,同比多增1433亿元。住户部门短期贷款增加2165亿元,中长期贷款增加4470亿元,居民贷款整体高位,近期监管开始调查个人消费性贷款违规流入房地产市场的情况,预计后期居民短期贷款增加会趋于放缓,而中长期贷款在房地产销售趋势放缓的影响下也会有所收敛。企业短期贷款增加695亿元,中长期贷款增加3639亿元,票据融资增加318亿元,特别值得注意的是8月企业中长期贷款虽然同比多增,但是当月新增3639亿元是今年的最低水平,显示企业中长期融资需求似有放缓迹象。此外,如果将地方债融资纳入广义社融考察,更为广义的社融增速整体也在走低。

    综合来看,我们认为8月的金融数据并未明显超出预期,M2的低增速仍然在央行的容忍度之内,货币政策短期仍难转向宽松。货币政策维持稳健中性仍然意在推动经济去杠杆,短期来看,债券市场的机会可能并不来自于货币政策转向,但中长期可见的名义经济增长放缓和融资需求回落或许会让债市收益率迎来缓慢下行。