恒瑞医药系列之肿瘤药篇
处方药强者恒强时代来临,恒瑞医药三大领域高成长可期。
仿制药一致性评价、优先审评、严查临床数据等医改组合拳助力中国处方药竞争格局由小、散、乱进入强者恒强时代。恒瑞医药的营收与利润规模、研发管线、销售能力都处于中国处方药行业最强龙头地位,其产品线横跨肿瘤药、麻醉药和造影剂三大领域,未来受益于集中度提升、创新药陆续上市和制剂出口等因素,有望继续维持高增长。
创新药产品线绵长,制剂出口欧美持续获批。
一方面,重磅抗肿瘤创新药阿帕替尼进入医保谈判目录,价跌量增有望维持高速扩容,若未来其肝癌、胃癌二线用药适应症获批,销量有望过20 亿。法米替尼、长效粒细胞集落刺激因子、吡咯替尼等创新药梯队有望于2018-2019年陆续上市。另一方面,制剂出口梯队逐步形成,环磷酰胺在美国市占率超过50%,今年上半年包括多西他赛的多个制剂陆续获批欧美出口,未来有望成为新利润增长点。
肿瘤药研发管线多为生物药,致力于搭建肿瘤免疫疗法平台。
肿瘤药后续研发管线紧跟海外热点,偏重于布局以肿瘤免疫疗法为主的生物药。起步虽晚进度却并不落后,PD-1 抑制剂已进入临床III 期。同时公司积极构建免疫疗法平台,引入日本公司溶瘤病毒,自主研发的IDO 抑制剂FDA 获批临床,旨在未来实现多种免疫疗法联用。
风险提示。
创新药物研发和上市不及预期;招标降价影响业绩;海外审批或收益不达预期。
投资建议。
恒瑞医药肿瘤药板块“创新药+制剂出口+仿制药集中度提升”三轮驱动,预计未来3 年营收为53.9/63.4/75.3 亿元,同比增速为24.5%/17.8%/18.6%。公司整体营收为131.8/157.1/191.8 亿元,同比增速为18.8%/19.1%/22.1%,净利润为31.7/37.8/46.5 亿元,同比增速为22.3%/19.5%/22.9%,当前股价对应PE 为43.3/36.3/29.5 倍。2017 年可比公司PE 为32.7 倍,考虑到恒瑞医药是A 股最为优质制药企业,强者恒强优势明显,给予20%估值溢价,2018、2019年合理估值分别为53 元和65 元,给予“买入”评级。