杉杉股份首次覆盖报告:锂电材料龙头标的,将受益于电动车全球化采购

杉杉股份为全球锂电材料龙头企业,综合产销量全球第一,其中正极材料国内第一,负极材料国内第二(人造石墨国内第一),电解液行业领先,受益于产品结构升级和钴涨价,业绩亮眼。目前公司正极材料总产能达3.3万吨,2016年出货量约为1.8万吨,是国内规模最大正极材料生产商,主营钴酸锂、三元、锰酸锂等多种正极材料,市场占有率在20%左右,客户基本覆盖国内主流电芯厂,并拓展海外客户。公司规模效应明显,且产品结构不断优化,2016年公司正极材料毛利率21%,远高于行业平均水平。2017年上半年受益于钴涨价,并且高端客户占比逐步提升,公司钴酸锂及三元材料盈利能力进一步提升。负极材料方面公司总产能达到5万吨,除打造全球最大石墨基地外,公司已经具备硅碳负极的小批量产能力。电解液业务2016年扭亏为盈,目前产能为1.5万吨,未来2000吨六氟磷酸锂和2万吨电解液一体化项目的逐步投产将显著提高电解液业务毛利率。

    Tesla销量开始逐步爆发,海外汽车巨头纷纷发布电动化战略,新款车型集中于2018-2019年上市,全球电动化浪潮开启,电动乘用车市场开始进入高速成长期,国内锂电材料厂商将受益于全球化采购。我们预计2020年全球电动车市场销量有望达到450万辆以上,电动乘用车市场达到400万辆以上,2016-2020年的年均复合增速50%,渗透率提升到5%,2020年以后电动车相对燃油车的比价优势出来,2025年前都将保持高增长。随着海外电动车高速增长及中国电动车市场的爆发,预计2020年全球动力锂电需求将超过190GWh(2016年全球为42gwh),对应正极材料需求30万吨(2016年为约8万吨),负极材料16万吨(2016年为4万吨),电解液17万吨(2016年为4.5万吨)。当前电池材料全球化供应和本地化配套逐步加强,国内锂电材料企业迎来历史性机遇。

    国家支持新能源车发展态度明确,积分制预计四季度将正式推出,同时客车和专用车销量逐步会回暖,三季度高增长可期。预计2017年下半年新能源汽车销量将保持缓速增长,全年销量有望达到70万辆;2018年新车型集中上市,政策、行业环境更加稳定,且2019年补贴退坡带来抢装效应,因此2018年为大概率为大年。往后看,积分制有望2018年正式实施,2020年需要150-170万辆乘用车可满足积分制要求,另外技术水平不断提高,电动车成本也将下降,预计到2020年国内新能源汽车销量200万辆以上,对应动力锂电需求约90gwh(2016年国内为30gwh)。

    2016年下半年起,由于供需失衡,国内外钴价均大幅上涨,目前产业链库存水平较低,短期依然看涨。目前国内钴价格已上涨至40万元/吨以上,预计接下来两年时间内仍将持续走高。钴供应方面,由于刚果金爆发国内冲突和整顿国内钴矿生产,钴产量下降,国际上其他各大钴供应商近期也没有大规模扩产计划,预计2017年全球钴供应量将基本维持16年10万吨左右的水平;另外,国内厂商看好钴的前景引发钴库存增加,国内市场钴供应越发紧张。需求来看,随着动力电池对三元材料的青睐,预计2017年全球动力及消费类电池新增6700吨钴需求,因此供给偏紧将延续,钴价格依然看涨。

    服装和投资业务赴H股上市,公司聚焦主业新能源。公司近年调整传统服装业务,将杉杉品牌公司打造成公司经营品牌服装业务的唯一经营平台,盈利能力稳定,现拟以H股方式在香港联交所上市。投资业务包括金融股权投资、类金融业务及以上海创晖为平台开展的PE基金业务,2017年5月23日控股子公司富银融资股份公开发行H股股票及上市申请并获香港联交所批准,公司投资业务将进一步扩大。公司不断优化产业结构,科学布局,逐步将重点聚焦到新能源业务。

    投资建议:我们预计2017-2019年归属母公司股东净利润为7.32亿元、9.04亿元、11.23亿元,增速121.6%/23.5%/24.2%,EPS为0.65/0.81/1.00元,对应PE为29x/24x/19x。考虑到公司为锂电池材料龙头,已形成新能源产业链上下游双闭环,随着新能源汽车持续发展,锂电池材料需求不断增加,再加上近期钴价持续上涨,我们给以目标价24.3元,对应2018年30x,首次覆盖给以“买入”评级。

    风险提示:国家对新能源车政策支持不及预期,新能源车销量下降;公司产销不达预期;钴价下滑导致正极材料价格下滑。