股票内在估值模型分析

估值方法中，无一例外的都是在估计资产或业务的内在价值。但是，我们必须深刻理解我们在这个过程中的终极目标，即在充分考虑资产或企业现金流和现金流风险的基础上，估算这些资产或企业的价值。考虑到价值依赖于我们对现金流、增长率和风险所制定的假设，因此它代表了我们对资产或企业在任何时点的内在价值的看法。那么，如果得出的内在价值与市场价格存在巨大的差别，我们该如何应对呢？如下几种解释都是合理的。首先，我们对公司未来的增长潜力或风险做出了错误或不切实际的假设。其次，我们对整个市场的风险溢价进行了错误的估值。最后一种解释是，市场本身对价值做出了错误的判断。

即使在最后一种情况下——我们的价值判断是正确的，而市场价格是错误的，我们依旧不能保证，我们一定可以按估值获得收益。因为要做到这一点，内在估值模型市场就必须能纠正其错误，而这个纠正过程不能太久，而是在不久的将来即能完成。事实上，我们会买进我们自认为价值被低估的股票，但最终有可能发现，随着时间推移，内在估值模型这些股票会被进一步低估。正因为如此，采用足够长的时间段始终是使用内在估值模型的先决条件。我们应该学会给市场更多的时间（比如说3~5年）去纠正错误，而不能期待它在下个季度或是6个月之后即完成这个纠正过程，毕竟，前者的机会要比后者大得多。公司的内在价值是其基本面的反映。估计内在价值的主要工具是折现现金流模型。在本章里，我们首先探讨了对公司股权的估值和对整个企业进行估值之间的差别，然后我们将重点转向估值模型所需要的4个基本参数。针对股权投资者的现金流可以严格地界定为股息，而更宽泛的定义还包括通过股票回购增加的股息，当然，最宽泛的定义则是股权的自由现金流（潜在股息）。公司现金流是指流向股权投资者和贷款人的合计现金流，因而对应于债务之前的现金流，或者说，内在估值模型包括负债在内的现金流。我们选择的折现率必须和现金流的定义保持一致，也就是说，将股权成本对股权现金流进行折现，以资本成本对公司现金流进行折现。在估计增长率时，我们提出了历史增长水平和外部估计的局限性，并强调了将增长率和基本面联系起来的重要性。最后，我们为模型设置了重点，即假设现金流会在未来某个时刻进入稳定增长状态，但无论是增长率还是稳定成长型企业的特征，都是有限的。

我们剖析了折现现金流模型的3个衍生版本。在确定性等价现金流方法中，我们以风险对现金流进行了调整，并按无风险利率对调整后的现金流进行折现。在内在估值模型调整现值方法中，我们将债务与公司的经营性资产分离开，并在独立于公司的基础上评估它们的影响。在超额收益模型中，我们强调了这样一个事实：增长本身未必能创造价值，除非它能带来超额收益。但我们也提到，在本质上，这些模型的原理是一致的，差别微乎其微。